吸收合并錦上添花，中國化工巨頭冉冉升起
READ：2362 UPDATE：2019-12-29
事件： 公司發(fā)布重大資產重組預案(修訂稿)，計劃通過向國豐投資、合成國際、中誠投資、中凱信、德杰匯通合計新發(fā)行 17.16 億股，發(fā)行價 30.43 元/股，吸收合并萬華化工，對應標的預計價格 522.12 億元。
主要觀點：
1.低估值吸收合并優(yōu)質資產，錦上添花
重組方案：擬以發(fā)行價 30.43 元/股，向萬華化工所有者發(fā)行 17.16億股，吸收合并萬華化工。吸收合并后，萬華化學為存續(xù)方;萬華化工持有的上市公司 13.10 億股將被注銷，實際新增 4.06 億股。 對于異議股東，擁有現(xiàn)金選擇權。并有業(yè)績承諾，依據(jù)中聯(lián)評出具的《萬華化工評估報告》中載明的預測利潤數(shù)對萬華化學依照約定進行補償。具體承諾數(shù)尚待國有資產管理部門核準后再行約定。鎖定期 36 個月。
收購對價及估值：萬華化工主要資產包括 BC 公司 100%股權、BC 辰豐100%股權、萬華寧波 25.5%股權和萬華氯堿熱電 8%股權，凈資產賬面價值 21.11 億元，預估值 522.12 億元。萬華化工 2017 年模擬歸母凈利潤 99.82 億元，扣除萬華化學貢獻的約 53.35 億元，標的資產貢獻約 46.47 億元，若以新增市值 4.06*36.44(停牌前收盤價)=147.95億元計，對應 PE 僅 3.18 倍。
對上市公司影響： (1) 2017 年萬華化學實現(xiàn)歸母凈利潤 111.35 億元，吸收合并交易完成后上市公司 2017 年備考凈利潤可增厚至 162.76 億元、對應備考歸母凈利潤 158.97 億元，歸母凈利潤增厚 42.77%，EPS增厚 24.31%。(2)同業(yè)競爭問題得以解決，實現(xiàn)國內外資源整合，競爭力進一步提升。(3) 目前，中誠投資、中凱信股東結構處于封閉、僵化狀態(tài)，不利于新員工激勵，通過本次整體上市，可打破兩員工持股公司封閉、僵化的狀況，建立新員工激勵平臺。
2.聚氨酯龍頭地位穩(wěn)固，“中國萬華”走向“世界萬華”
BC 公司是中東歐最大的 MDI 和 TDI 制造商， 擁有 MDI 年產能 30 萬噸，TDI 年產能 25 萬噸，同時擁有配套 PVC 年產能 40 萬噸、燒堿年產能36.9 萬噸。BC 公司 2017 年實現(xiàn)歸母凈利潤 3.96 億歐元;2018 年 Q1實現(xiàn)歸母凈利潤 1.62 億歐元。吸收合并前，公司 MDI 產能 180 萬噸，吸收合并后，上市公司將進一步穩(wěn)固全球第一大 MDI 供應商龍頭地位，并將實現(xiàn)在亞洲、歐洲和美洲三大主要市場均建有(和籌建)生產基地的布局，從而也將實現(xiàn)全球化、跨洲際聯(lián)動的生產和運營，“中國萬華”走向“世界萬華”。由于 MDI 技術壁壘高，建設周期長，導致行業(yè)集中度高，且每年需 35-45 天的常規(guī)檢修，下游家電、房地產持續(xù)發(fā)展支撐 MDI 市場需求平穩(wěn)增長。展望未來，全球 MDI 新增產能約100 萬噸，預計在 2-3 年內即可消化，MDI 依然處于緊平衡狀態(tài)。
3.拳頭產品持續(xù)投放，引領公司二次成長
公司八角工業(yè)園一期 C3/C4 產業(yè)鏈順利投產，運行平穩(wěn)，盈利良好。新材料事業(yè)部，PC 一期 7 萬噸/年裝置已于 2018 年 1 月投產;二期13 萬噸/年預計 2018 年底建成。2018-2019 年，還有 5 萬噸/年 MMA、8 萬噸/年 PMMA、 30 萬噸/年 TDI 陸續(xù)建成投產。公司通過八角工業(yè)園和新材料事業(yè)部開啟多元化戰(zhàn)略，引領二次成長。
4.推進 100 萬噸大乙烯項目，有望再次飛躍
公司擬投資 178 億元建設 100 萬噸/年大乙烯項目，配套 15 萬噸 EO、45 萬噸 LLDPE、30/65 萬噸 PO/SM、5 萬噸丁二烯、40 萬噸 PVC，已完成環(huán)評、安評等前期工作。公司由八角工業(yè)園一期的 C3/C4 產業(yè)鏈進一步延伸至二期的 C2 產業(yè)鏈，有望實現(xiàn)再次飛躍。
5.盈利預測及評級
假設吸收合并于 2018 年完成，新增 4.06 億股，我們預計公司2018-2020 年 EPS 分別為 5.34 元、 5.94 元、 6.43 元，對應 PE 6X/5X/5X，公司為中國化工巨頭，未來成長空間大，估值低位，維持“買入”評級。
風險提示：產品價格大幅波動，在建項目投產進度不及預期、吸收合并進度不及預期。
本文源自證券市場紅周刊
主要觀點：
1.低估值吸收合并優(yōu)質資產，錦上添花
重組方案：擬以發(fā)行價 30.43 元/股，向萬華化工所有者發(fā)行 17.16億股，吸收合并萬華化工。吸收合并后，萬華化學為存續(xù)方;萬華化工持有的上市公司 13.10 億股將被注銷，實際新增 4.06 億股。 對于異議股東，擁有現(xiàn)金選擇權。并有業(yè)績承諾，依據(jù)中聯(lián)評出具的《萬華化工評估報告》中載明的預測利潤數(shù)對萬華化學依照約定進行補償。具體承諾數(shù)尚待國有資產管理部門核準后再行約定。鎖定期 36 個月。
收購對價及估值：萬華化工主要資產包括 BC 公司 100%股權、BC 辰豐100%股權、萬華寧波 25.5%股權和萬華氯堿熱電 8%股權，凈資產賬面價值 21.11 億元，預估值 522.12 億元。萬華化工 2017 年模擬歸母凈利潤 99.82 億元，扣除萬華化學貢獻的約 53.35 億元，標的資產貢獻約 46.47 億元，若以新增市值 4.06*36.44(停牌前收盤價)=147.95億元計，對應 PE 僅 3.18 倍。
對上市公司影響： (1) 2017 年萬華化學實現(xiàn)歸母凈利潤 111.35 億元，吸收合并交易完成后上市公司 2017 年備考凈利潤可增厚至 162.76 億元、對應備考歸母凈利潤 158.97 億元，歸母凈利潤增厚 42.77%，EPS增厚 24.31%。(2)同業(yè)競爭問題得以解決，實現(xiàn)國內外資源整合，競爭力進一步提升。(3) 目前，中誠投資、中凱信股東結構處于封閉、僵化狀態(tài)，不利于新員工激勵，通過本次整體上市，可打破兩員工持股公司封閉、僵化的狀況，建立新員工激勵平臺。
2.聚氨酯龍頭地位穩(wěn)固，“中國萬華”走向“世界萬華”
BC 公司是中東歐最大的 MDI 和 TDI 制造商， 擁有 MDI 年產能 30 萬噸，TDI 年產能 25 萬噸，同時擁有配套 PVC 年產能 40 萬噸、燒堿年產能36.9 萬噸。BC 公司 2017 年實現(xiàn)歸母凈利潤 3.96 億歐元;2018 年 Q1實現(xiàn)歸母凈利潤 1.62 億歐元。吸收合并前，公司 MDI 產能 180 萬噸，吸收合并后，上市公司將進一步穩(wěn)固全球第一大 MDI 供應商龍頭地位，并將實現(xiàn)在亞洲、歐洲和美洲三大主要市場均建有(和籌建)生產基地的布局，從而也將實現(xiàn)全球化、跨洲際聯(lián)動的生產和運營，“中國萬華”走向“世界萬華”。由于 MDI 技術壁壘高，建設周期長，導致行業(yè)集中度高，且每年需 35-45 天的常規(guī)檢修，下游家電、房地產持續(xù)發(fā)展支撐 MDI 市場需求平穩(wěn)增長。展望未來，全球 MDI 新增產能約100 萬噸，預計在 2-3 年內即可消化，MDI 依然處于緊平衡狀態(tài)。
3.拳頭產品持續(xù)投放，引領公司二次成長
公司八角工業(yè)園一期 C3/C4 產業(yè)鏈順利投產，運行平穩(wěn)，盈利良好。新材料事業(yè)部，PC 一期 7 萬噸/年裝置已于 2018 年 1 月投產;二期13 萬噸/年預計 2018 年底建成。2018-2019 年，還有 5 萬噸/年 MMA、8 萬噸/年 PMMA、 30 萬噸/年 TDI 陸續(xù)建成投產。公司通過八角工業(yè)園和新材料事業(yè)部開啟多元化戰(zhàn)略，引領二次成長。
4.推進 100 萬噸大乙烯項目，有望再次飛躍
公司擬投資 178 億元建設 100 萬噸/年大乙烯項目，配套 15 萬噸 EO、45 萬噸 LLDPE、30/65 萬噸 PO/SM、5 萬噸丁二烯、40 萬噸 PVC，已完成環(huán)評、安評等前期工作。公司由八角工業(yè)園一期的 C3/C4 產業(yè)鏈進一步延伸至二期的 C2 產業(yè)鏈，有望實現(xiàn)再次飛躍。
5.盈利預測及評級
假設吸收合并于 2018 年完成，新增 4.06 億股，我們預計公司2018-2020 年 EPS 分別為 5.34 元、 5.94 元、 6.43 元，對應 PE 6X/5X/5X，公司為中國化工巨頭，未來成長空間大，估值低位，維持“買入”評級。
風險提示：產品價格大幅波動，在建項目投產進度不及預期、吸收合并進度不及預期。
本文源自證券市場紅周刊
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